Les faits

M. T. indique avoir passé le 3 décembre 2015 un ordre d'achat au cours limité à 12 € d’actions X, valable jusqu'au 31 décembre 2015. Toutefois, son ordre n'a pas été exécuté et ce, alors que le 15 décembre à 17h18 le cours de l’action concernée a atteint 11,995 €. Ce cours étant inférieur à la limite fixée, M. T. pouvait légitimement s’étonner de ne pas avoir acquis les actions X.

En réponse à sa réclamation, son teneur de comptes – l’établissement A. - lui a précisé que son ordre n'avait pas été transmis sur la plateforme d’exécution historique, Euronext, mais sur une plateforme d'exécution alternative étrangère (3).

M. T. conteste le choix de ce lieu au regard de la probabilité d’exécution et souligne, en outre, ne pas avoir donné son accord pour que ses instructions soient exécutées sur d’autres lieux que la plateforme historique. Considérant que l'inexécution de son ordre lui a causé préjudice, M. T. sollicite mon intervention afin d’obtenir un dédommagement.

L’instruction

J’ai interrogé le teneur de comptes de ce client. L’établissement a dans un premier temps fait valoir que sa politique de « Meilleure exécution» précise parmi les lieux d’exécution utilisés, à la fois la plateforme historique mais aussi une plateforme alternative. En outre, il indique que le coût total de la transaction est le critère prioritaire en matière de meilleure exécution. Le teneur de compte m’informe qu’en application de cette politique, l’ordre d'achat de M. T. a donc été transmis sur une plateforme d'exécution alternative agréée par un régulateur européen.

Il m’est précisé qu’en l’espèce, le 15 décembre 2015, il a été exécuté sur la plateforme historique une quantité de 635 actions X au prix de 11,995 €. Cette même quantité a été exécutée à 12.00 € dans la plateforme alternative. Cependant, ainsi que cela figure sur le « carnet d’ordres » dont une copie m’a été fournie, le teneur de comptes a souligné qu’en raison de la présence sur la plateforme alternative de nombreux autres investisseurs sur la valeur, l’ordre de M. T. n’avait donc pu être exécuté. En application des règles de priorité temporelle d’exécution des ordres, celui-ci n’était pas prioritaire selon la règle de marché « prix/temps ».

Au vu de ces éléments, l’établissement A m’a confirmé son refus de donner une suite favorable à la demande de M. T.

La recommandation

Tout d’abord, il convient de rappeler que depuis la directive MIF, les prestataires de services d’investissement doivent élaborer une politique d’exécution des ordres et la mettre à disposition du client. Celle-ci constitue une annexe de la convention de compte que le client accepte au moment de l’ouverture de son compte et l’entité doit avertir ses clients de toute modification substantielle apportée à sa politique d’exécution. Dans ce cadre, les prestataires de services d’investissement peuvent proposer d’autres lieux d’exécution que les marchés historiques, telles que des plateformes alternatives, si elles permettent selon eux d’obtenir le meilleur résultat possible lors de l’exécution des ordres de leurs clients.

Dans ce dossier, après consultation de la politique d’exécution des ordres de l’établissement A, j’ai constaté que la plateforme alternative concernée figurait bien parmi les lieux d’exécution sélectionnés par cet établissement. A cet égard, j’ai relevé que le consentement préalable du client quant au lieu d’exécution n’est exigé que lorsque l’ordre est exécuté en dehors d’un marché réglementé ou d’un système multilatéral de négociation (4). Or, l’ordre de M. T n’ayant pas été transmis en dehors de ce type de lieux d’exécution, son consentement n’était pas requis.

En outre, parmi les facteurs de « meilleure exécution », j’ai observé que l’établissement A a posé en « Priorité 1 » le meilleur coût total payé par le client et non la probabilité d’exécution. Sur ce point, j’ai noté que si l’article L. 533-18 du Code monétaire et financier retient effectivement plusieurs facteurs possibles de meilleure exécution tels que la rapidité, la probabilité d’exécution, le prix ou encore la nature de l’ordre, il n’en demeure pas moins que le meilleur coût total reste prépondérant et est apprécié au cas par cas. En effet, en application de l’article 314-71 du Règlement général de l’AMF, « Lorsque le prestataire de service d’investissement exécute un ordre d’un client non professionnel, le meilleur résultat possible est déterminé sur la base du coût total ». A cet égard, le Guide relatif à la meilleure exécution (5) souligne en effet que « l’introduction de critères qualitatifs dans la politique d’exécution à destination d’une clientèle non professionnelle devra cependant tenir compte du fait que pour cette catégorie de clients, le critère de coût total prime. ». Le coût total s’entend comme le prix de l’instrument financier auquel s’ajoutent tous les autres coûts liés à l’exécution.

 

Par ailleurs, en tout état de cause, il est constant (6) que la transmission d'un ordre et son enregistrement n'impliquent pas nécessairement son exécution, même si la limite de prix fixée par le client est atteinte. En effet, l'exécution d'un ordre s'effectue par application de deux règles de priorité :

  • par le prix tout d'abord: un ordre d'achat/vente avec une limite supérieure/inférieure est servi avant tous les ordres libellés à des prix inférieurs/supérieurs, l'ordre "au marché", c’est-à-dire sans limite de prix, étant prioritaire sur les ordres "à la meilleure limite" et sur les ordres "à cours limité" ;

  • par le temps ensuite : deux ordres de même sens et au même prix sont exécutés dans l'ordre d'arrivée.

Ainsi, compte tenu de la primauté du coût total, et non de la probabilité d’exécution, régulièrement retenue par l’établissement A., la circonstance que l’ordre de M. T., transmis sur une plateforme alternative, n’ait pas été exécuté ne me permettait pas de conclure à un manquement de la part l’établissement A. dans ce dossier.

La leçon à tirer

Depuis 2007, avec la Directive MIF qui a consacré la concurrence des lieux d’exécution, les bourses historiques ont perdu leur monopole. De nombreux opérateurs alternatifs sont apparus rendant plus complexe l’environnement des marchés financiers et nécessitant une information plus claire apportée aux clients.

Il faut, en effet, avoir conscience que si ces plateformes alternatives proposent des conditions tarifaires favorables qui se répercutent dans une certaine mesure sur le coût total payé par le client, elles n’offrent pas nécessairement, et en permanence, le même niveau de liquidité que les marchés réglementés historiques…

Certes le client est toujours en droit de donner une instruction spécifique (article L. 533-18 du Code monétaire et financier) à son prestataire, mais dans ce cas, ce dernier ne garantit plus la priorité arrêtée en vue d’obtenir le meilleur résultat possible sur le point visé par l’instruction spécifique (article 314-72 du Règlement général de l’AMF).

  1. Lieux d'exécution possibles : un marché réglementé, un système multilatéral de négociation, un internalisateur systématique, ou de gré à gré.
  2. Le coût total est le prix de l'instrument financier augmenté des coûts liés à l'exécution, qui incluent toutes les dépenses encourues par le client directement liées à l'exécution de l'ordre, y compris les frais propres au lieu d'exécution, les frais de compensation et de règlement et tous les autres frais éventuellement payés à des tiers ayant participé à l'exécution de l'ordre (article 314-71 du Règlement général de l’AMF).
  3. Il peut s’agir d’un marché réglementé étranger (tel Equiduct, Xetra, London Stock Exchange) ou d’un système multilatéral de négociation. Sans avoir la qualité de marché réglementé, un SMN assure la rencontre, en son sein et selon des règles définies, des ordres (achats et ventes) sur des instruments financiers : les principaux sont Chi-X, Turquoise, BATS…
  4. Article L. 533-18 III al.3 du Code monétaire et financier,
  5. Position – recommandation AMF n° 2014-07
  6. Sur ce sujet voir : Attention ! Un ordre de bourse peut en cacher un autre : qu’en est-il des règles de priorité d’exécution des ordres ?