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La révision de la directive Prospectus

La révision de la directive Prospectus, pan important de l'Union des marchés de capitaux (UMC) en tant que "porte d'entrée" pour le financement de marché, a été annoncée en janvier 2015 par la Commission européenne et publiée le 30 novembre 2015. La proposition de règlement est actuellement examinée par le Conseil et le Parlement européen. L'AMF soutient le projet de réforme mais reste vigilante sur l'information délivrée à l'investisseur.

Le projet d’UMC promeut un élargissement des sources de financement des entreprises, notamment des PME innovantes. A cet égard, il est apparu nécessaire de réformer le régime du prospectus – trop souvent devenu un document de protection juridique des émetteurs – pour le recentrer sur sa vocation première, en diminuer le coût, trouver un nouvel équilibre entre pertinence et volumétrie de l’information et renforcer la convergence des législations européennes comme des pratiques de supervision. La révision est ainsi plus particulièrement tournée vers quatre types d’émetteurs : ceux déjà cotés et recourant aux émissions secondaires, les PME, les émetteurs fréquents et ceux émettant des titres de dette de nominal élevé (c’est-à-dire supérieur à 100 000 €).

Les principales avancées

Le projet de règlement ne révolutionne pas le prospectus mais comporte nombre d’avancées importantes, dont certaines devront toutefois être précisées dans des actes délégués. Il convient de relever les suivantes :

  • un régime européen de « universal registration document » proche du dispositif français du « document de référence », qui permet au marché de disposer d’une information annuelle complète et consolidée et aux entreprises de bénéficier d’une procédure accélérée d’approbation lorsqu’elles intègrent ce document dans un prospectus ;
  • un relèvement du seuil d’entrée, dans le prospectus, de 100 000 € à 500 000 €, tout en préservant les régimes nationaux d’information applicables au crowdfunding. Les États membres peuvent prévoir un seuil national entre 500 000 € et 10 millions € ;
  • une refonte complète du résumé, limité à 6 pages et articulé avec le document d’information clé prévu par le règlement PRIIPs, et une plus grande sélectivité des facteurs de risque. Il s’agit ainsi d’éviter certaines dérives qui nuisent à la lisibilité du prospectus ;
  • un nouveau prospectus pour les PME, le schéma actuel n’ayant pas rencontré le succès escompté faute d’allègements suffisants ;
  • la modernisation des régimes de publication du prospectus et de sanction administrative ;
  • un élargissement de l’incorporation par référence et une amélioration du fonctionnement du prospectus de base.

Une information adaptée de l’investisseur

L’AMF soutient le projet de réforme mais reste vigilante sur trois thèmes qui conditionnent une information adaptée de l’investisseur :

Dates clés :
> Février-mai 2015 : consultation publique de la Commission européenne
> 30 novembre 2015 : publication de la proposition de règlement
> Fin janvier 2016 : début des négociations au Conseil
> 16 mars 2016 : publication du projet de rapport de M. Philippe De Backer, rapporteur pour la commission ECON
> 19 avril 2016 : date limite de dépôt des amendements
> Examen des amendements reporté (initialement prévu le 24 mai 2016)
> 13 juin 2016 : vote en commission ECON (date provisoire)
  • le nouveau schéma simplifié des émissions secondaires, légitimement destiné à éviter la duplication d’informations déjà publiées, doit aussi permettre d’éclairer l’investisseur quant aux conséquences de l’opération sur la structure financière et actionnariale de l’émetteur, en particulier lorsque l’émission est très dilutive ou destinée à financer une acquisition. À ce titre, le prospectus simplifié devraitcomporter des éléments tels que la table de capitalisation et d’endettement, la déclaration de fonds de roulement et une synthèse de l’information permanente récente ;
  • l’AMF est très attachée à ce que l’autorité de l’État dans lequel la documentation commerciale est diffusée (soit l’État d’accueil dans le cas d’un prospectus passeporté) puisse exercer un contrôle de cette documentation, en particulier lorsque l’offre est commercialisée auprès d’investisseurs de détail, dans la mesure où cette autorité dispose de la proximité et de la connaissance du bassin d’épargnants ;
  • les PME cotées sur un marché réglementé ne seraient plus éligibles au prospectus allégé, ce qui représente un recul par rapport à la situation actuelle.

M. Philippe De Backer, rapporteur pour la commission ECON du Parlement européen (1), a présenté mi-mars un projet de rapport ambitieux mais qui n’est pas sans comporter certains risques. L’AMF émet ainsi de sérieuses réserves sur plusieurs propositions d’amendements, en particulier :

  • la généralisation du libre choix de l’État membre d’origine, qui pourrait être l’Etat du marché de cotation, créerait une incitation forte à l’arbitrage réglementaire entre régulateurs et conduirait à un nivellement par le bas de la protection des investisseurs ;
  • l’élargissement considérable du « cercle restreint d’investisseurs » introduit une large exemption de prospectus qui n’apparaît plus conforme à la logique originelle de cette notion ;
  • une limitation des sanctions administratives aux infractions commises intentionnellement ou sur négligence fautive limiterait singulièrement la capacité de sanction des régulateurs et serait incohérente aves les réformes introduites dans la législation européenne récente.

L’AMF reste mobilisée pour promouvoir un prospectus qui soit proportionné et cohérent.

Lexique :
> Passeport : procédure permettant de diffuser un prospectus dans l’ensemble de l’Union, dès lors qu’il a été approuvé par l’autorité de l’Etat membre d’origine.
> PRIIPs : règlement n° 1286/2014 du 26 novembre 2014 sur les documents d’informations clés relatifs aux produits d’investissement packagés de détail et fondés sur l’assurance.
> Prospectus de base : prospectus permettant la mise en œuvre de programmes d’émissions obligataires sur 12 mois.
> Universal registration document : document d’information annuel et optionnel, incluant les comptes financiers et susceptible d’être intégré, avec la note d’opération et le résumé, dans un prospectus « tripartite ».

[1] M. De Backer a, depuis, changé de fonction. Il a démissionné de son mandat le 2 mai 2016.