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Prise de parole
Discours - Audition de Robert Ophèle, président de l’AMF, par la Commission des finances du Sénat sur le Rapport annuel 2019 de l'AMF
14 mai 2020

Discours - Audition de Robert Ophèle, président de l’AMF, par la Commission des finances du Sénat sur le Rapport annuel 2019 de l'AMF

Seul le prononcé fait foi

Monsieur le Président, Monsieur le Rapporteur général, Mesdames et Messieurs les Sénateurs merci de me consacrer quelques instants dans cette période particulièrement chargée. Je vais consacrer mes propos introductifs à évoquer brièvement quelques éléments majeurs de l’année 2019 qui vont encore rythmer l’année 2020 mais l’essentiel sera consacré aux évènements récents, à l’action de l’AMF au cours de cette période et aux défis à venir.

J’utiliserai exceptionnellement un jeu des slides afin de compenser en partie les inconvénients d’un échange à distance.

Les évènements dramatiques des dernières semaines renvoient certainement au second plan les problématiques que nous avons eu à traiter en 2019 ; je souhaite néanmoins en dire quelques mots car, loin d’avoir disparu, elles vont encore mobiliser nos énergies en 2020 et les mobiliser en leur donnant une coloration sans doute un peu différente de ce que nous avions en tête avant la crise.

Quatre thèmes dans ce chapitre et vous ne serez pas étonnés que le premier d’entre eux soit celui du développement de la finance durable. Il est objectivement en bonne voie et l’AMF y contribue, je pense, de façon significative ; je mentionne ici la mise en place de notre commission Climat et finance durable qui s’est immédiatement montrée d’excellent conseil, le rapport sur la responsabilité sociétale des entreprises (RSE) dans les sociétés cotées et la finalisation d’une première doctrine de l’AMF sur la commercialisation des produits qui se revendiquent ISR/ESG et auxquels nous demandons, pour éviter de galvauder ces notions (greenwashing), des engagements mesurables et significatifs. Nul doute que le rebond économique attendu fournira une opportunité exceptionnelle de progresser dans ce domaine.

Il s’agit également de l’encadrement de la finance digitale avec en particulier la mise en œuvre de l’ensemble des textes qui à partir de la loi PACTE permettent d’enregistrer et d’agréer les prestataires de services sur actifs numériques, les PSAN, et de viser les offres de jetons, les ICO. Nous luttons également pour que les technologies de registre distribué puissent se déployer dans les domaines des opérations de marché traditionnel ; cela nécessite une évolution des textes européens.

Il s’agit enfin de préparer la sortie du Royaume Uni de l’Union européenne, nous avions, en 2019, préparé une sortie sans accord et traité les dossiers de relocalisation. Il y a eu accord et période de transition mais cette période de transition ne semble, à ce stade, pas très fructueuse et nous devons désormais préparer, à nouveau, tous les scénarios, notamment en matière d’équivalences et de substance à assurer dans les entités relocalisées.

Un mot pour finir ce chapitre 2019 sur la vigilance requise du superviseur. De ce point de vue, l’année 2019 a été exceptionnelle tant en matière de lutte contre les offres toxiques ou frauduleuses, que de lutte anti-blanchiment et de prévention du financement du terrorisme (analyse sectorielle des risques et lignes directrices pour intégrer les dispositions issues de la 5e directive) ; à noter également la conclusion, au niveau de notre Commission des sanctions, de quelques dossiers emblématiques. Nul doute que cette vigilance sera encore plus nécessaire en 2020 dans le contexte troublé, propice aux débordements de tout genre, que nous connaissons.

Et de fait, la crise sanitaire qui avait touché la région de Wuhan est devenue une crise financière mondiale dans la dernière semaine de février, lorsqu’on a pris conscience que cette crise sanitaire ne pourrait pas être circonscrite mais allait toucher tous les grands centres économiques mondiaux et déclencher une crise économique inédite sans qu’on puisse en anticiper réellement ni sa durée ni donc son ampleur.

Je vais me limiter ici à notre perception, à l’AMF, de la crise et à nos actions au cours de la période récente et je conclurai sur les défis des prochains mois.

Notre action s’est déployée dans nos quatre domaines de responsabilité : les marchés et leurs infrastructures, les émetteurs, la gestion d’actifs, les épargnants. Mais pour comprendre notre action, il faut la mettre dans la perspective d’une conviction qui a animé l’AMF et son Collège : malgré les difficultés à assurer une valorisation des actifs, malgré les difficultés opérationnelles à assurer la continuité d’activité, il faut garder les marchés ouverts ; ils sont essentiels au financement de l’économie dans la période de crise et ils seront essentiels demain pour financer la reprise de l’activité.

Les marchés et leurs infrastructures ont traversé une période de grande turbulence. De façon quasi inédite, la valorisation de toutes les classes d’actifs a baissé au cours de la première quinzaine de mars comme l’illustre la slide 2 qui reprend les valorisations de quelques types d’actifs. Personne n’a été épargné au cours de cette période, même si l’ampleur du choc n’est pas identique et si le rebond ultérieur a pu varier selon les classes d’actifs et, à l’intérieur des classes d’actifs selon les qualités de signature et les secteurs d’activité ; vous avez ainsi sur la slide une comparaison entre l’évolution du SBF120 et de sa composante bancaire à laquelle nous portons une attention particulière compte tenu de son caractère systémique.

L’action de l’AMF s’est matérialisée dans quatre directions :

  • le bon fonctionnement des coupe-circuits dans ces périodes de grande volatilité où ils ont dû être déclenchés de façon très fréquente – plus de 3000 fois le 16 mars sur Euronext –,
  • les aménagements acceptables pour la passation des ordres en confinement - c’est-à-dire en dehors des locaux professionnels - qui permettent d’assurer une piste d’audit de qualité,
  • le suivi rapproché de la robustesse de la compensation centrale et de l’apurement des suspens en bout de chaîne chez le dépositaire central,
  • et ce qu’on appelle, en simplifiant, l’interdiction des ventes à découvert et qui est en fait une restriction des positions courtes nettes.

Un mot sur ces ventes à découvert puisque, comme vous le savez, il y a une actualité de ce dossier, les restrictions actuelles s’achevant le 18 mai.

L’interdiction des ventes à découvert est un sujet qui fait traditionnellement l’objet de controverses ; certains considèrent que c’est une mesure inefficace voire contre-productive car limitant la liquidité des marchés et la capacité d’acheter des valeurs ; d’autres considèrent que c’est une mesure indispensable qui aurait dû être déclenchée plus tôt, voire devrait être permanente.

Le rôle de l’AMF n’est pas de revisiter la réglementation arrêtée par les co-législateurs européens et qui a encadré ces ventes à découvert et permis aux autorités nationales et à l’Autorité européenne des marchés financiers (ESMA) de prendre, dans des circonstances exceptionnelles, des mesures de restriction.

Nous avons considéré, au Collège de l’AMF, que dans un marché uniformément orienté à la baisse avec des incertitudes considérables sur l’ampleur future de cette baisse, les vendeurs à découvert apportaient peu à la formation des prix, et que leur montée en puissance, qu’on voit se dessiner lors de la première quinzaine de mars, pouvait avoir une influence procyclique particulièrement malvenue. Nous avions la capacité réglementaire de l’éviter, nous devions donc l’utiliser. La question est plutôt pourquoi cette mesure n’a pas été prise au niveau européen ? La crise n’est pas spécifiquement différente d’un pays à l’autre, elle n’affecte pas très différemment Air France et Lufthansa, Klepierre et Unibail-Rodamco… Il y aurait donc une logique forte à avoir la réponse commune que les textes prévoient puisque l’ESMA a le pouvoir de restreindre les ventes à découvert au niveau de l’Union. C’est bien faute de pouvoir obtenir cette réponse commune que six pays de l’Union (France, Italie, Espagne, Belgique, Grèce et Autriche) ont eu recours à une mesure nationale. Naturellement, il s’agit d’une mesure exceptionnelle qui n’a pas vocation à perdurer, notamment lorsque les volumes et la volatilité se régularisent et lorsque le marché devient plus sélectif. Son abandon serait donc une excellente nouvelle car elle reflèterait la normalisation du marché. Je précise que notre décision sera prise au vu des comportements des marchés jusqu’à la fin de cette semaine et en concertation avec les autres pays qui ont mis en place ces restrictions.

J’en viens au chapitre des émetteurs, qui sont naturellement le cœur de l’écosystème financier, car les marchés sont d’abord là pour contribuer à leur financement et c’est l’information qu’ils donnent qui est à la base d’une bonne formation des prix. Nous les avons accompagnés dans deux domaines principaux : la communication financière et l’organisation de leurs assemblées générales. 

La communication financière est particulièrement importante dans des périodes de bouleversements profonds, qui sont propices aux informations privilégiées et aux fausses rumeurs et où les investisseurs ont besoin de perspectives, de guidance, actualisée. Tout en étant conscients de la difficulté de l’exercice, nous avons fortement incité les émetteurs à communiquer au marché leur analyse de l’impact du Covid-19 sur leur activité et sur leur situation financière. S’agissant des publications périodiques, nous avons décliné, avec l’Autorité des normes comptables (l’ANC) en France et l’ESMA au niveau européen, l’approche comptable des pertes attendues pour le système bancaire (IFRS 9) et précisé le recours aux indicateurs alternatifs de performance dans le cadre de l’arrêté trimestriel qui est, je le rappelle, facultatif. Dans le même registre, nous avons travaillé sur l’arrêté semestriel et nous aurons dans les prochains jours une communication sur le sujet, coordonnée avec l’ANC et l’ESMA. J’y reviendrai car l’enjeu de cet arrêté semestriel est majeur pour assurer une reprise sur des bases claires et fiables.

S’agissant des assemblées générales, la faculté ouverte de les tenir à huis clos permet de clôturer dans des délais normaux l’exercice 2019 mais elle constitue à l’évidence un défi pour le maintien d’un dialogue actionnarial de qualité. Dans ce registre j’attire d’ailleurs votre attention sur la contribution et les propositions de l’AMF à la question de l’activisme que nous avons diffusées il y deux semaines ; certaines d’entre elles appellent une évolution législative.

L’AMF a accompagné les émetteurs, les teneurs de compte conservateurs et les investisseurs dans la bonne mise en place de ces AG à huis clos en diffusant des bonnes pratiques et en faisant les rappels nécessaires au respect de certains principes fondamentaux.

Parmi les nombreuses bonnes pratiques que nous avons mises en avant, on peut relever, au-delà de la mise en place, le plus tôt possible en amont de l’assemblée générale, d’une communication claire, précise et accessible concernant les modalités de tenue de l’AG : 

  • la création d’une adresse email dédiée aux questions des actionnaires relatives à l’AG et l’acceptation de recevoir et traiter, dans la mesure du possible, les questions écrites des actionnaires qui sont envoyées à l’émetteur après la date limite prévue par les dispositions réglementaires ;
  • la retransmission en direct de l’AG, en format audio ou vidéo, aisément accessible à l’ensemble des actionnaires à partir du site internet de l’émetteur puis le maintien sur le site en libre accès pour les actionnaires de cette retransmission.

De fait, on a observé un succès inattendu des retransmissions en direct des AG avec un nombre de connexions sans rapport avec le nombre d’actionnaires physiquement présents lors des AG des années précédentes ou, pour les sociétés qui retransmettaient déjà leur AG, à la somme des présences physiques et des connexions.

Mais l’AMF a également dû faire un rappel au règlement, le confinement et les problèmes opérationnels qui y sont liés (notamment pour les titres au nominatif) ne devant pas se traduire in fine au détriment du droit fondamental des actionnaires d’exprimer leur vote en AG ni du principe d’égalité des actionnaires.

Nous allons bien entendu tirer, rapidement à l’issue de cette campagne d’AG, tous les enseignements de ces assemblées générales tenues à huis clos, car s’il y a, à l’évidence, des pratiques vertueuses qui pourront être intégrées dans le cadre normal des futures AG, il y a également d’autres conditions qui pourraient être imposées si de tels épisodes devaient se reproduire.

Je passe rapidement sur la slide 7 concernant les dividendes, qui vous donne un aperçu de la situation à mardi soir, et j’en viens à la gestion d’actifs. Les fonds enregistrés en France, c’est un peu plus de 10 000 fonds pour un peu moins de 2 trillons d’euros d’actifs et 11 % des fonds européens.

Évidemment, cela recouvre une très grande diversité d’objectifs de gestion et l’industrie de la gestion d’actifs a dû faire face à de nombreux défis au cours de cette période. J’en relève deux principaux qui, dans certains cas, se sont conjugués : celui des valorisations et celui de la liquidité. La chute des valorisations a été brutale comme illustré dans ma première slide mais, dans certains cas, les sociétés de gestion ont dû faire face à une absence de valorisation fiable en l’absence de marché actif ; c’est le cas du non coté et ce fut le cas de la partie courte de la courbe des taux ou de l’obligataire mal noté, high yield.  La liquidité des fonds a également pu être délicate, soit qu’il y ait des retraits importants, soit que des appels de marge soient effectués pour couvrir, par exemple, l’évolution des positions sur instruments dérivés.

Or la gestion d’actifs a surmonté ces épreuves sans problème majeur. S’agissant des fonds français, les seuls retraits significatifs ont été enregistrés sur les fonds monétaires. Au-delà des retraits habituels de fin de trimestre des institutionnels, on a en effet enregistré des retraits de sociétés qui devaient réaménager leur trésorerie dans cette période de sous-activité et qui ont pu préférer les dépôts bancaires. En quelques semaines les retraits des fonds monétaires ont atteint 50 milliards d’euros soit 13,5 % des encours ; ils ont été satisfaits et les assurances concernant l’accès au crédit via les prêts garantis par l’État ainsi que la réouverture du marché obligataire primaire à la suite des annonces de la Banque centrale européenne (BCE) ont stoppé le mouvement de retrait ; on a observé une collecte légèrement positive en fin de période. Vous voyez cela sur la slide 8.

Il reste que le suivi du secteur des fonds ouverts mobilise encore largement les équipes de l’AMF avec un débat nourri sur les « bons » outils pour faire face aux stress de liquidité et assurer l’égalité de traitement entre les porteurs ; nous sommes très actifs dans ce domaine, tant dans les instances européennes que dans les instances internationales.

Je vais terminer cette présentation de notre activité des dernières semaines avec quelques mots sur les épargnants. Certains ont été naturellement désemparés par ces chocs, voyant la valeur de leur épargne se réduire brutalement et devant parfois se passer de dividende. Il a eu beaucoup de questions et parfois la tentation des placements alternatifs et nous avons vu « refleurir » les offres frauduleuses ; nous avons dû multiplier les alertes qui ont été largement relayées par les médias.

J’en viens donc pour conclure aux enjeux des prochains mois, vus de l’AMF. Je me limiterai à deux points : d’abord l’idée que le choc qu’a enregistré la sphère financière en mars n’est pas pour solde de tout compte et qu’il faut être prêt à affronter d’éventuelles répliques et, en second lieu, l’idée qu’il faut mobiliser toute notre énergie à favoriser le renforcement des fonds propres des entreprises.

En matière de stabilité financière, la vigilance doit rester de mise ; le fait que la crise de mars ait été bien absorbée montre la robustesse du système financier et l’efficacité des mesures prises, monétaires et fiscales, mais il serait erroné de penser que la page est tournée. Nous restons très fragiles et la stabilité peut être mise à mal dans de nombreux cas de figures comme l’évoque la slide 10 : survenance de défauts significatifs, aggravation de tensions géopolitiques ou Brexit mal géré, révision à la baisse des perspectives économiques et doute des marchés sur l’efficacité des réponses possibles, monétaires et fiscales, à la disposition des autorités publiques. La dimension européenne de ces réponses est naturellement particulièrement sensible après la décision de la Cour de Karslruhe.

Le second défi, c’est celui des fonds propres. Permettez-moi de reprendre les mots de ma lettre au président de la République qui est en introduction du rapport annuel.

Le recours à la dette ne peut pas seul couvrir les besoins de financement, surtout quand une partie de ce besoin correspond en fait à des pertes d’exploitation et qu’il faut, dans certains secteurs, revoir en profondeur le positionnement de l’entreprise. Notre capacité à mobiliser des fonds propres au-delà des ressources publiques est une des clefs du rebond et il faut mobiliser l’ensemble des moyens possibles, tant en termes d’instruments que d’investisseurs. Dans ce paysage, n’oublions pas les investisseurs particuliers qui ont désormais une épargne liquide considérable. J’observe que depuis novembre en combinant la mise sur le marché de la Française des Jeux et le comportement des particuliers au cours de la période de confinement, plus de 500 000 nouveaux investisseurs ont investi en bourse. Cela montre, je crois, que les particuliers peuvent effectivement participer à l’effort de renforcement des fonds propres des entreprises.

En tout état de cause, ces apports en fonds propres ne pourront s’effectuer que si la situation de l’entreprise et ses projets de développement sont présentés de façon claire et fiable. Dans cette perspective, les comptes semestriels seront une base de référence majeure. Or, établir ces comptes à un moment où beaucoup d’incertitudes ne sont pas levées est un défi. Comment faire des tests pertinents de dépréciations des survaleurs, comment présenter l’impact sur les comptes de la crise sanitaire… L’écosystème de la communication financière s’est mobilisé sur ces questions au cours des dernières semaines afin d’assurer le bon équilibre entre la permanence des méthodes et l’adaptation aux circonstances exceptionnelles. Des communications sur ces sujets interviendront donc dans les tous prochains jours et l’AMF y prend toute sa part.